第三節(jié) 風(fēng)投的過程

風(fēng)險(xiǎn)投資的過程其實(shí)就是一個(gè)科技公司創(chuàng)辦的過程。在美國，一個(gè)新興的科技公司（startups）的創(chuàng)業(yè)過程通常是這樣的：來自思科公司的工程師山姆和ibm公司的工程師強(qiáng)尼發(fā)明了一種無線通信的技術(shù)，當(dāng)然這種技術(shù)和他們所在公司的核心業(yè)務(wù)無關(guān)，兩人覺得這種技術(shù)很有商業(yè)前景，他們就寫了個(gè)專利草案，又花五千美元找了個(gè)專利律師，向美國專利局遞交 了專利申請(qǐng)（關(guān)鍵之一，知識(shí)產(chǎn)權(quán)很重要）。兩個(gè)人下班后以及周末的所有時(shí)間全泡在山姆家的車庫里用模擬軟件matlab進(jìn)行模擬，證明這種技術(shù)可以將無線通信速度提高五十倍（關(guān)鍵之二，是否有數(shù)量級(jí)的提高是衡量一項(xiàng)新技術(shù)是革命性的還是革新性的關(guān)鍵。）兩個(gè)人想了好幾種應(yīng)用，比如代替現(xiàn)有的計(jì)算機(jī)wifi，或者用到手機(jī)上，于是在原有的專利上又添加了兩個(gè)補(bǔ)充性專利。強(qiáng)尼和山姆于是拿著自己做的powerpoint投影膠片、實(shí)驗(yàn)結(jié)果和專利申請(qǐng)材料到處找投資者，在碰了七八次壁以后，找到了山姆原來的老板，思科早期雇員亞平。亞平從思科發(fā)了財(cái)后不再當(dāng)技術(shù)主管了，自己和幾個(gè)志同道合的有錢人一起在做天使投資人。亞平和不下百十來個(gè)創(chuàng)業(yè)者談過投資，對(duì)新技術(shù)眼光頗為敏銳，發(fā)現(xiàn)山姆和強(qiáng)尼的技術(shù)很有獨(dú)到之處，但是因?yàn)樯侥泛蛷?qiáng)尼講不清楚這種技術(shù)的具體商業(yè)前景在哪里，建議他們找一個(gè)精通商業(yè)的人制定一個(gè)商業(yè)計(jì)劃businessplan（關(guān)鍵之三，商業(yè)計(jì)劃很重要）。

強(qiáng)尼找到做市場和銷售的朋友迪克，并向迪克大致介紹了自己的發(fā)明，希望迪克加盟共同開發(fā)市場。迪克覺得和這兩個(gè)人談得來，愿意共同創(chuàng)業(yè)。這時(shí)出現(xiàn)了第一次股權(quán)分配問題。

到目前為止，所有的工作都是山姆和強(qiáng)尼做的，兩個(gè)人各占未來公司的50%股權(quán)和投票權(quán)。迪克加盟后，三個(gè)人商定，如果迪克制定出一個(gè)商業(yè)計(jì)劃書，他將獲得20%的股權(quán)，山姆和強(qiáng)尼將減持到40%。迪克經(jīng)過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，山姆和強(qiáng)尼的發(fā)明在高清晰度家庭娛樂中心的前景十分可觀，于是制定了可行的商業(yè)計(jì)劃書，并得到了20%的股權(quán)。三個(gè)人到目前為止對(duì)今后公司的所有權(quán)見下表。

三個(gè)人再次找到亞平，亞平請(qǐng)他的朋友，斯坦福大學(xué)電機(jī)工程系的查理曼教授作了評(píng)估，證實(shí)了山姆等人的技術(shù)是先進(jìn)的并有相當(dāng)?shù)膹?fù)雜度，而且有專利保護(hù)，別人不易抄襲模仿。亞平覺得可以投資了，他和他的天使投資團(tuán) 覺得山姆、強(qiáng)尼和迪克的工作到目前為止值（未融資前）一百五十萬美元，而三個(gè)創(chuàng)業(yè)者覺得他們的工作值二百五十萬，最后商定定價(jià)二百萬（注：對(duì)公司的估價(jià)方法有按融資前估價(jià)，即pre-money，和融資后估價(jià)，即post-money兩種。從本質(zhì)上講，這兩種方法是一樣的，我們這里的估計(jì)都以pre-money來計(jì)算）。亞平和他的投資團(tuán) 投入五十萬，占到股份的20%。同時(shí)，亞平提出下列要求：

1.亞平要成為董事會(huì)成員；

2.山姆、強(qiáng)尼和迪克三人必須從原有公司辭職，全職為新公司工作。并且在沒有新的投資進(jìn)來以前，三個(gè)人的工資不得高于每月四千美元；

3.山姆等三人的股票必須按月在今后的四年里逐步獲得（vested），而不是在公司成立時(shí)立即獲得。這樣如果其中有人離開了，他只能得到一部分股票；

4.如果有新的任何融資行為必須通知亞平的天使投資團(tuán) 。

現(xiàn)在山姆等人就必須正式成立公司了。為了將來融資和開展業(yè)務(wù)方便起見，他們?cè)谔乩A州注冊(cè)了賽通科技有限公司。山姆任董事會(huì)主席、迪克和亞平任董事。山姆任總裁，強(qiáng)尼任主管技術(shù)的副總裁兼首席技術(shù)官，迪克任主管市場和營銷的副總裁。三個(gè)人均為共同創(chuàng)始人。公司注冊(cè)股票一千五百萬股，內(nèi)部核算價(jià)格每股二十美分。

在亞平投資后（的那一瞬間），該公司的內(nèi)部估計(jì)已經(jīng)從兩百萬增加到二百五十萬，以每股二十美分計(jì)算，所有股東的股票只占到1250萬股（250萬/0.2=1250萬）。那么為什么會(huì)多出來250萬股，它們并沒有相應(yīng)的資金或者技術(shù)做抵押，這些股票的存在實(shí)際上稀釋了（dilute）所有股東的股權(quán)。為什么公司自己要印這些空頭鈔票呢？因?yàn)樗鼈儽仨毩舫鰜斫o下面的用途：

1.由于山姆等人的工資很低，他們將根據(jù)自己的貢獻(xiàn)，拿到一部分股票作為補(bǔ)償；

2.公司正式成立后需要雇人，需要給員工發(fā)股票期權(quán)；

3.公司還有一些重要的成員沒有進(jìn)來，包皮括ceo，他們將獲得相當(dāng)數(shù)量的股票。

現(xiàn)在，該公司各位股東股權(quán)如下：

接下來，山姆等人辭去以前的職務(wù)，全職創(chuàng)業(yè)。公司很成功，半年后做出了產(chǎn)品的原型（prototype）。但是，50萬投資已經(jīng)花完了，公司也發(fā)展到20多人。250萬股票也用去了150萬股。這時(shí)，他們必須再融資。由于該公司前景可觀，終于得到了紅杉風(fēng)投的青睞。紅杉風(fēng)投為該公司作價(jià)1500萬美元，這時(shí)，該公司的股票每股值1美元了，比亞平投資時(shí)漲了四倍。紅杉同意投資500萬美元，占25%，這樣總股數(shù)增加到2000萬股。同時(shí)，紅杉風(fēng)投將委派一人到該公司董事會(huì)任職。山姆等人還答應(yīng)，由紅杉風(fēng)投幫助尋找一位職業(yè)經(jīng)理人做公司的正式ceo。雙方還商定，融資后再稀釋5%，即100萬股，為以后的員工發(fā)期權(quán)。現(xiàn)在該公司股權(quán)如下：

讀者也許已經(jīng)注意到，紅杉風(fēng)投現(xiàn)在已經(jīng)成為了最大的股東。

兩年后，該公司的樣品研制成功，并獲得東芝公司的訂單，同時(shí)請(qǐng)到了前博通公司的coo比爾出任ceo。比爾進(jìn)入了董事會(huì)，并以每股三美元的價(jià)錢獲得100萬股的期權(quán)。當(dāng)然新來的員工也用去一些未分配的股票。這時(shí)該公司的股價(jià)其實(shí)比紅杉風(fēng)投投資時(shí)，已經(jīng)漲了兩倍。比爾到任后，公司進(jìn)一步發(fā)展，但是仍然沒有盈利。于是，董事會(huì)決定再一次融資，由紅杉風(fēng)投領(lǐng)頭協(xié)同另兩家風(fēng)投投資一千五百萬。公司在投資時(shí)作價(jià)一億五百萬，即每股五美元?，F(xiàn)在，該公司股權(quán)變?yōu)椋?/p>

這時(shí)，投資者的股份已占到44%，和創(chuàng)始人相對(duì)，即擁有了一半左右的控制權(quán)。又過了兩年，該公司開始盈利，并在高盛的幫助下增發(fā)六百萬股，在納斯達(dá)克上市，上市時(shí)原始股定價(jià)每股25美元。這樣，一個(gè)科技公司在vc的幫助下便創(chuàng)辦成功了。上市后，該公司總市值大約七億五千萬美元。該公司股權(quán)如下：

這時(shí)，創(chuàng)始人山姆等人成了充滿傳奇色彩的億萬富翁，其員工共持有價(jià)值近五千萬美元的股票，不少也成了百萬富翁。但是，山姆等全體公司員工只持有44%的股份，公司的所有權(quán)的大部分從創(chuàng)始人和員工手里轉(zhuǎn)移到投資者手中。一般來講，一個(gè)創(chuàng)始人在公司上市時(shí)還能握有10%的股份已經(jīng)很不錯(cuò)了。

作為最早的投資者，亞平的天使投資團(tuán) 收益最高，高達(dá)一百二十四倍。紅杉風(fēng)投的第一輪獲利二十四倍，第二輪和其它兩家風(fēng)投均獲利四倍。顯然，越早投資一個(gè)有希望的公司獲利越大，當(dāng)然，失敗的可能性也越大。一般大的風(fēng)投基金都會(huì)按一定比例投入到不同發(fā)展階段的公司，這樣既保證基本的回報(bào)，也保證有得到幾十倍回報(bào)的機(jī)會(huì)。

我不厭其煩地計(jì)算每一個(gè)階段創(chuàng)始人和投資人的股權(quán)和價(jià)值，是想為那些想求助于風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)業(yè)的人提供一個(gè)參考。我遇到了許多創(chuàng)業(yè)者，他們?cè)诮佑|投資人時(shí)幾乎毫無融資的經(jīng)驗(yàn)，有些漫天要價(jià)，有些把自己貶得一錢不值。我們從這個(gè)例子中可以看到，風(fēng)險(xiǎn)投資必須是漸進(jìn)的，在每一個(gè)階段需要多少錢投入多少錢，這樣對(duì)投資者和創(chuàng)業(yè)者都有好處。對(duì)投資者來講，沒有任何一家投資商會(huì)在剛開始時(shí)就把今后五年的開銷全包皮了的，這樣風(fēng)險(xiǎn)太大。對(duì)創(chuàng)業(yè)者來講，早期的公司股價(jià)都不會(huì)高，過早大量融資會(huì)使得自己的股權(quán)占得太低，自己不但在經(jīng)濟(jì)上不劃算，而且還會(huì)失去對(duì)公司的控制，甚至在創(chuàng)業(yè)的一半就被投資人趕走。在上面的例子中，天使投資人和風(fēng)投一共投入兩千零五十萬美元，在上市前占到43%，三個(gè)創(chuàng)始人和其他員工占57%。如果在最初公司估價(jià)只有兩百萬時(shí)就融資兩千多萬，到上市前，投資方將占股份的80%以上，而創(chuàng)始人和員工占不到20%。

上面的情況是一個(gè)簡化得不能再簡化的投資過程，任何一個(gè)成功的投資都會(huì)比它復(fù)雜得多。比如，通常天使投資人可能是幾家而不是一家，很多人都會(huì)要求坐到董事會(huì)里去，這樣在真正風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資時(shí)，董事會(huì)已經(jīng)變得很龐大。在這種情況下，風(fēng)投公司通常會(huì)以當(dāng)時(shí)合理的股價(jià)（fairmarketvalue）從天使投資人手中買回股權(quán)，并把他們統(tǒng)統(tǒng)從董事會(huì)中請(qǐng)出去。否則每次開董事會(huì)坐著一屋子大大小小的股東，大家七嘴八舌，還怎么討論問題。大部分天使投資人也愿意兌現(xiàn)他們的投資收益，以降低自己的投資風(fēng)險(xiǎn)。

上面這個(gè)例子是一個(gè)非常理想的情況，該公司的發(fā)展一帆風(fēng)順，每一輪估價(jià)都比前一輪高，實(shí)際情況可能并非如此。不少公司在某一輪風(fēng)險(xiǎn)投資資金用完的時(shí)候，業(yè)績上并沒有太大的起色，下一輪融資時(shí)估價(jià)還會(huì)下降。我的一個(gè)朋友曾經(jīng)在這樣一家半導(dǎo)體公司工作，他們花掉了近億美元的投資仍然不能使公司盈利，這樣必須繼續(xù)融資，新的風(fēng)投公司給的估價(jià)只有前一次估價(jià)的三十分之一，但是創(chuàng)始人和以前的投資人不得不接受這個(gè)估價(jià)，以避免公司關(guān)門，那樣他們的投資一分錢也拿不回來。